內地PD-1藥企再次進入醫保談判

2021年國家醫保藥品目錄准入談判（下稱醫保談判）於11月9日至11月11日舉行，內地PD-1抑制劑四大生產商：百濟神州 (6160.HK)、恒瑞醫藥 (600276.CH)、信達生物 (1801.HK) 及君實生物 (1877.HK) 的PD-1抑制劑產品新獲批的適應症談判及降價情況均備受市場關注。

PD-1是一種在 T 細胞（一種免疫細胞）上發現的蛋白質，它有助於控制身體的免疫反應。當 PD-1 與另一種稱為 PD-L1 的蛋白質結合時，它會導致 T 細胞失去殺死其他細胞（包括癌細胞）的能力。 PD-1抑製劑，又稱抗PD-1單抗，用於阻斷PD-1的運行，從而激活T細胞和免疫系統，並用於治療一種或多種特定癌症[1]，主要使用於治療肺癌、淋巴癌及肝癌等。圖一所示適應症是中國PD-1抑製劑可以靶向的部分癌症和腫瘤，以及這些適應症在歷年醫保談判中的情況。

基於保密措施下，官方現時尚未公布談判結果，市場原先預期今年國產PD-1談判價格為3至3.5萬。經今次醫保談判結束後，有內地網傳，今年談判價格勝預期[2]。

進入醫保談判的四大中國PD-1抑制劑企業的單抗藥品，分別在2019年及2020年進入醫保談判（如圖二示）。進入醫保後，各種單抗藥物紛紛降價，讓患者以更低的價格用藥。雖然各家公司的單抗藥物降價導致毛利率下降，但更便宜的藥價讓更多患者能負擔，將可帶動銷售。例如信達生物（1801.HK）的信迪利單抗在2019年進入國家醫保後，公司2020年上半年毛利率因降價影響而下降至81.2%，較2019年上半年的88.1%微幅下降6.9%，而收入方面，較上年同期的3.316億元人民幣大幅增加177.7%至9.21億元人民幣[3]。由此可見，大部分進入醫保的單抗藥物可以通過降價換取銷量和收入的大幅增長。

我們LW利達預計未來將會有更多不同靶點的單抗藥及其他創新藥品，如ADC （antibody-drug conjugate，抗體偶聯藥物）進入醫保談判，並期待藥品價格下調，可以令更多患者治療費用減低，同時讓藥企提高藥品銷量。

國家醫保的另一受益者

除了PD-1生產商及其他旗下產品進入醫保的企業會受醫保降價帶動銷量增長外，內地CXO（研發及生產外包服務）企業也是國家醫保的另一主要受益者。

CXO企業為製藥企業在新藥研發過程中，通過醫藥合約外包，委託藥物研發生產公司提供專業化研發服務，提供生產藥品所需技術工藝開發、原料藥及中間體的生產、製劑生產等[4]。例如藥明生物（2269.HK）在首個中國市場商業化項目，為譽衡生物（002437.CH）生產的PD-1單抗賽帕利單抗注射液，在今年8月獲得中國國家藥品監督管理局（NMPA）批准上市[5]。除此之外，截至今年9月，藥明生物（2269.HK）擁有223個單抗、64個雙抗及52個抗體偶聯藥物（ADC）在研項目[6]。凱萊英（002821.CH）也有研發單抗及重組蛋白[7]。

我們LW利達預期未來將會有更多單抗藥、雙抗及抗體偶聯藥物（ADC）納入醫保談判中，而負責藥品研發及商業化的CXO企業，將會受惠於合作的生物科技公司旗下產品進入醫保目錄所帶動的銷量增長，而這些公司將新增的訂單交予CXO企業處理及生產藥品，也而帶動CXO 企業收入。

此外，部分生物科技公司納入醫保的產品降價或超預期，對公司短期收入及毛利影響較大，但我們預計CXO企業會受藥品降價而影響收入的機會較微。因為CXO企業與納入醫保的企業生產藥品的合約金額早已釐定，加上CXO企業與客戶之間的粘性較高，例如藥明康德（2359.HK）前10名客戶保留率為百分百[8]，令雙方較少因藥品降價後合同價格的調整而終止合作。

總括而言，對進入國家醫保目錄的藥企進行投資固然重要，我們LW利達也希望創新藥的降價可以換取銷量上升，這為製藥公司的收入增長提供了潛力；同時CXO公司為客戶提供研發和商業化服務，一旦客戶的產品納入醫保也會為CXO公司帶來可觀的收入增長。此外，CXO對醫保目錄藥品降價的收入敏感度將低於藥企，所以我們期待未來更多創新藥納入醫保後會利好CXO企業的收入。因此，CXO企業是除PD-1藥企外，另一個國家醫保的受益者。